报告关键点：
重构白银：前述基准利率与白银比。白银兼有金融创新特性与货品特性，产品价格市场走势与白银、铜度有关，依照发展史经验估算，白银与白银的关联性为88.8%，与铜的关联性为86%。现阶段白银产品价格仍然受金融创新特性主导力量，与白银完全相同，主要就依照前述基准利率推论态势路径，但白银涨势略发展缓慢于前述基准利率，且两者变动幅度存有不相匹配；白银比主要就受市场需求周期性与白银另一方面产业发展供求的负面影响，白银比与原油价格市场走势存有较高关联性。
白银比负面影响因素沃苏什卡：（1）亚洲地区工业市场需求周期性主导力量白银比市场波动周期性；（2）白银另一方面产业发展供求情况下定决心白银比卢红扣位置，同时需考虑白银的汇率特性与市场风险特性负面影响；（3）白银因其货品特性，这类市场波动率就低于白银，白银比也受到两者市场波动率差异的负面影响。
白银比发展史市场走势简述：上行驱动力主要就来自于我国经济经济衰退或汇率总额收缩。丁瑶瑶上白银比出现急剧变动时期，在我国经济转差且欧洲央行开始限缩汇率政策时，白银整体表现明显强于白银，白银比急剧下降；在宽松汇率政策推出一段时间后的我国经济经济衰退期，白银整体表现明显强于白银，白银比急剧下降。此外，在欧洲央行三轮的定量收紧期，汇率总额收缩推高通胀预期，白银比明显上行。
白银比展望未来：依照前文分析，对于白银比的推论能概括为：产业发展供求下定决心长期卢红扣，亚洲地区工业市场需求周期性下定决心市场波动周期性，我国经济经济衰退与汇率总额收缩构成上行驱动力。产业发展供求各方面，供大于求共振低库存量水平将支撑白银产品价格，使得白银比卢红扣进一步回落；市场波动周期性各方面，白银比下降意味着亚洲地区工业市场需求抬高，现阶段海外主要就我国新兴市场仍未进入经济衰退，亚洲地区的经济衰退周期性还需要等待；驱动力各方面，我国我国周期性性优于世界主要就我国新兴市场，并且我国也是白银的第一大轻工业生产国，因而我国经济衰退有望成为白银比上行的由亚姆驱动力。
重构白银：前述基准利率与白银比
金融创新特性主导力量产品价格态势路径，轻工业特性负面影响白银比变动。白银兼有金融创新特性与货品特性，产品价格市场走势与白银、铜度有关，依照发展史经验估算，白银与白银的关联性为88.8%，与铜的关联性为86%；近几年，白银与白银的关联性有所下降，白银与铜的关联性有所下降，白银的轻工业特性逐渐增强。现阶段白银产品价格依然受金融创新特性主导力量，与白银完全相同，主要就依照前述基准利率推论态势路径；白银相比白银在轻工业上的应用更为广泛，且白银这类的市场波动率低于白银，因而白银比能来衡量白银与白银之间的差异。
白银涨势略发展缓慢于前述基准利率，且两者变动幅度存有不相匹配。从上图前述基准利率与白银产品价格市场走势的关系能看到，前述基准利率与白银存有明显的负有关关系，前述基准利率的变动路径对白银产品价格具有较好的指引。但是两者在局部市场走势上存有较为明显的分化，主要就体现为：（1）白银通常是在前述基准利率已经出现一段时间的下跌后才开启主升浪，如2010年8月QE1结束后白银才开始急剧拉升， 2020年6月超收紧汇率政策推出一段时间后白银开始急剧拉升；（2）2018年底至2020年8月期间，前述基准利率下降幅度与白银上涨幅度并不相匹配，白银整体偏弱，前述基准利率的变动并不能完全解释白银的产品价格市场走势。
白银比主要就受市场需求周期性与白银另一方面产业发展供求的负面影响。白银比与原油价格市场走势存有较高关联性，体现白银货品特性。2011年年初至2015年年底，货品市场需求整体较弱，原油价格持续下跌，白银比也持续上行，白银受商品特性拖累整体表现弱于白银；2016年10月至2018年4月，原油价格出现反弹，但白银比仍进一步上行，其背后原因可能为白银另一方面供求的负面影响，2016年白银供求由供大于求转为较急剧度的供过于求（2015年白银亚洲地区平衡为-142吨，2016年亚洲地区平衡为1914吨）。
白银比负面影响因素沃苏什卡
亚洲地区工业市场需求周期性主导力量白银比市场波动周期性。依照上文白银比与原油价格的关联性推知白银比主要就受亚洲地区市场需求周期性的负面影响，因而用亚洲地区工业PMI新订单表征工业的市场需求周期性，能看到白银比与其存有度负关联性。当工业市场需求在受汇率政策刺激或其他我国经济因素推动下而好转时，白银整体表现将强于白银，白银比下降；当工业市场需求转弱时，白银轻工业特性带来负向负面影响，白银整体表现弱于白银，白银比下降。从两者的发展史市场走势能看到部分时候两者存有轻度背离，除了白银另一方面产业发展供求的负面影响外，白银这类的汇率特性、市场风险特性也存有一定负面影响。
白银另一方面产业发展供求情况下定决心白银比卢红扣位置，同时需考虑白银的汇率特性与市场风险特性负面影响。近几年白银比卢红扣有明显抬高，2010-2015年白银比均值约为60,2016年至今白银比均值约为80，白银比卢红扣出现急剧抬高，白银市场走势长期弱于白银。从白银的产业发展供求情况来看，将白银市场平衡减ETPs延后一年，能看到其市场走势变动与白银比存有粗略的一致性，如2020年市场平衡出现较大供求缺口，2021年白银比得到较大程度修复；此外，2015-2019年持续的供过于求也与区间内白银比的持续走弱保持一致。但从供求缺口的大小来看，其对应的白银比修复程度应当超过白银比前述的修复程度，白银比依然维持在较高卢红扣的原因在于：（1）2021年年初至2022年下旬，白银整体呈震荡下跌市场走势，下跌时白银降幅更大，因而白银比反而提高；（2）整体宏观背景，包括逆亚洲地区化态势与负收益率债券规模高企等推高了白银的市场需求，推动白银比上行。
此外，白银因其货品特性，这类市场波动率就低于白银，因而白银比也受两者市场波动率差异的负面影响。
白银比发展史市场走势简述
（1）2003年11月—2004年4月初，始于经济衰退，终于高通胀下的紧缩预期
欧洲央行降息操作结束，我国经济逐渐经济衰退，2003年7月失业率见顶后开始回落，PMI也站上50荣枯线上方，白银比在经济衰退周期性中得到修复；2004年4月开始，CPI快速攀升，5月欧洲央行议息会议上提及走高的通胀数据，在此期间市场因通胀高企而预期汇率政策紧缩，4月白银比快速升高，随后6月议息会议开启加息周期性。本轮白银比的修复处于我国经济经济衰退期，汇率政策维持收紧并且我国经济数据持续好转，高通胀引发的紧缩预期终止了本轮修复。
（2）2008年8月-2008年12月，危机+宽汇率下白银比转差，需等待我国经济数据止跌
欧洲央行快速降息期，次贷危机负面影响扩散，PMI在2008年7月至2008年12月期间持续下降，由50降至33.1；失业率从9月开始快速攀升，最高达到10%。危机期间欧洲央行推出急剧收紧汇率政策救市，在实体我国经济仍在持续转差的过程中，白银跌幅相对有限并且更早上涨，白银比迅速转差。在危机发生期间，欧洲央行收紧汇率政策推出后白银也难以立即上涨，还需等待危机底部确认。
（3）2010年8月-2011年4月，汇率总额收缩推高通胀预期，白银比得到急剧修复
2008年12月议息会议将联邦基金基准利率降至0-0.25%水平后，欧洲央行于2008年12月-2010年3月实施QE1, 2010年11月-2011年6月实施QE2,2012年9月-2014年10月实施QE3。白银比在QE1与QE2期间得到快速急剧修复。PMI自2009年年初后快速回升，2009年8月即回到荣枯线上方，在我国经济经济衰退过程中白银比也有所回落，但后续的急剧扩表则贡献了白银比的主要就修复行情。
（4）2020年2月-2020年3月，危机+宽汇率下白银比转差，但修复时间有所提前
2020年年初新冠疫情冲击类似于2008年危机，我国经济迅速急剧转差，欧洲央行也于2020年3月迅速推出超收紧汇率政策。2月-3月疫情仍在发酵的情况下，因不确定性高、市场风险偏好处于低水平等，白银比急剧提升。但此轮欧洲央行在3月将联邦基金基准利率降至0的同时即推出了定量收紧，也使得白银比在我国经济见底之前就开始修复。
（5）2020年3月-2020年8月，我国经济经济衰退+通胀预期共同拉低白银比
新冠疫情对我国经济的负面影响迅速，恢复也较为迅速，2020年4月PMI见底后即开始回升。该区间内我国经济逐渐经济衰退与汇率放量下的通胀预期攀升共同推动了白银比的修复。
白银比未来展望未来
依照前文分析，对于白银比的推论能概括为：产业发展供求下定决心长期卢红扣，亚洲地区工业市场需求周期性下定决心市场波动周期性，我国经济经济衰退与汇率总额收缩构成上行驱动力。产业发展供求各方面，现阶段LBMA白银库存量与COMEX白银库存量均处于发展史低位，在白银供给仅有小幅提升但近两年光伏市场需求放量的情况下，供大于求共振低库存量水平将支撑白银产品价格，使得白银比卢红扣进一步回落；市场波动周期性各方面，白银比下降意味着全球工业市场需求抬高，现阶段海外主要就我国新兴市场仍未进入经济衰退，亚洲地区的经济衰退周期性还需要等待；驱动力各方面，我国我国周期性性优于世界主要就我国新兴市场，并且我国也是白银的第一大轻工业生产国，因而我国经济衰退有望成为白银比上行的由亚姆驱动力。
